肝素行业：猪周期催化的另一个投资机会？

- 事件 -

虽然目前市场上猪肉价格并未出现大涨，但是结合最近券商的电话会议，按业内专业人士的观点，下半年将出现缺猪少猪的现象，将严重影响到猪小肠的供给，将直接带动肝素产业价格的上涨。

 - 解读 -

从去年八月国内发生非洲猪瘟开始，目前疫情仍然在持续，而在非洲猪瘟的持续影响，对国内的生猪养殖产业已经造成了严重的破坏。

而在疫苗没有研发成功之前，预计整个生猪养殖产业将迎来一次产业的重整机会，散户退出养殖市场，行业集中度进一步提高。

在非洲猪瘟发生前，国内生猪养殖产业的集中度，行业龙头公司占市场综合也不不到10%，在这么一巨大的市场中，猪肉板块从2019年开始出现了一波又一波波澜壮阔的上涨。

而非洲猪瘟造成的最直接影响就是生猪存栏减少，屠宰量下滑，间接影响到肝素最上游猪小肠的供给，推动肝素粗品与原料药供不应求大幅度涨价，这就是整个肝素行业的投资逻辑。

1、肝素

肝素（Heparin）是一种天然存在于哺乳动物肥大细胞和中性粒细胞中黏多糖类物质，因首先发现于肝脏而得名，具有较强的体内外抗凝作用。 

肝素自上世纪40年代起被广泛应用于临床，主要用于抗凝血和抗血栓，以及血液透析、体外循环、导管术、微血管手术等操作中的抗凝血处理等。

肝素产业历经 70 多年发展，已形成完整和成熟的产业链。 由于分子量的不同，肝素被分为标准肝素（分子量一般在5,000-30,000） 以及低分子肝素（8,000 以下）；

其中低分子肝素副作用较小，且抗凝效果和纤溶作用更强，具有更广泛的临床用途，是治疗急性静脉血栓和急 性冠脉综合症（心绞痛、心肌梗塞等）等疾病的首选药物。

2、肝素产业链

最上游：猪

目前肝素只能通过猪小肠提取，所以整个产业链的最上游为生猪，生猪的供给和屠宰决定了猪小肠的供给；目前国内猪小肠90%用于肝素生产，10%用于食品加工，主要集中在广东福建地区。

上游：肝素粗品

猪小肠粘膜中提取的肝素树脂纯化后得到肝素粗品

中游：肝素原料药

粗品经过经一步提取纯化后加工产肝素原料药。肝素原料药可直接用于制成标准肝素制剂或进一步加工成为低分子肝素原料药，最终成为低分子肝素制剂。

下游：肝素制剂

标准肝素和低分子肝素制剂用于临床治疗，主要用于抗凝血和抗血栓。

从市场需求看，下游制剂市场属于刚性需求，增长稳定，肝素行业属于全球化的市场行业，市场规模大，且行业的增长稳定，2015年肝素类药物市场规模在125.8亿美元左右，2006-2015年CAGR约为11%。

目前在临床上，低分子肝素制剂占据了肝素类药品的主导地位。

但其在血液保存、心脏手术、肾透析等传统抗凝应用上无法完全替代标准肝素。

国外市场是低分子肝素的主要应用市场，新兴市场用药率较低，但是增长势头较快。

目前国内的低分子市场需求旺盛，2017年国内低分子肝素制剂规模约为45亿元，2013-2017年的CAGR约为15%，2017年增速为20%，未来终端旺盛需求会进一步推动扩大市场规模。

中游肝素原料药：中国全球最大的肝素原料药出口国，国内产业链集中度高。

全球主要的肝素原料药生产企业主要集中在中国、美国和欧洲，其中欧美原料药生产主要用于自有制剂；

中国是全球最大的生猪养殖和屠宰的国家，拥有世界上最丰富的肝素原料资源，同时中国也是全球最大的肝素原料药出口国，目前出口占比将近60%。

国内肝素原料药企业集中度较高，前五名企业出口占比超过50%，有绝佳的投资机会。

从中长期看，国内肝素原料药格局将主要在这几家公司中体现，而且未来行业的集中度将进一步提高。

肝素原料药在行业中的竞争力

1、供应商：供应商议价能力不强，粗品价格市场化程度高；

2、潜在进入者：规范市场进入壁垒高，制约潜在新进入者；

3、购买者：符合欧美规范化市场高标准的肝素原料药生产厂家有限，客户绑定深；

4、替代品：口服抗凝药无法完全替代肝素药物。

3、非洲猪瘟与肝素

非洲猪瘟将直接影响肝素最上游猪的存栏和生猪屠宰量，带动整个肝素产业价格上涨。

非洲猪瘟猪的出栏头数减少猪小肠减少粗品供给减少粗品价格上涨原料药价格上涨

由此可见生猪的供给明显影响着整个肝素产业的价格。

随着下游肝素制剂市场规模的稳定扩大，原料药需求不断增加，中国作为全球最大的肝素原料药出口国，2018年猪小肠利用率已经接近90%，在非洲猪瘟的持续影响下，生猪的供需变化将明显影响到肝素产业。

肝素价格历史回顾：

在肝素景气的第一阶段中，肝素价格由1000美元/千克上涨至11000 美元/千克，价格上涨超过10倍，而这一景气周期最受益的企业当属海普瑞，公司的业绩在2009年-2011年处于业绩爆发的阶段。

非洲猪瘟持续影响，生猪出栏持续下降，将直接影响到上游猪小肠的供给。

猪周期原本3-4年一个周期，在非洲猪瘟发生前，猪周期的底部应该在19年和2020年到来，而从去年八月份发生非洲猪瘟开始，加速了猪周期的到来，非洲猪瘟对国内生猪养殖产业造成了巨大的破坏，由于目前尚未有疫苗出现，一旦发生非洲猪瘟，对整个养殖场的生猪都要进行扑灭，造成了生猪存栏不断的下降。

能繁母猪在非洲猪瘟发生后也出现大幅度的下滑，生猪补栏能力进一步下降。

关于猪周期的分析，前面已经讲了很多，非洲猪瘟在去年8月份发生，并随后大规模扩散，由于生猪养殖周期大约在一年左右，预计非洲猪瘟对肝素行业的影响将在Q3-Q4显著体现。

虽然目前市场上猪肉价格并未出现大涨，但是结合最近券商的电话会议，按业内专业人士的观点，下半年将出现缺猪少猪的现象，将严重影响到猪小肠的供给，将直接带动肝素产业价格的上涨。

4、肝素标的

目前国内肝素主要生产企业就是前文提到的前五名出口占比超过50%的企业。

非洲猪瘟影响下的肝素主题投资机会，主要看谁家肝素原料存货多，肝素产业链上更完整，更受肝素涨价带来的投资机会。

选股上参考以下几条思路：

一个是粗品存货将影响到本轮肝素行情的弹性，所以可对比几家的上市公司的存货和市值进行对比分析；

第二个就是各家公司在肝素产业链上的布局；

第三个就是各家公司的主要客户构成，大客户议价能力相对较低，还有国内国外业务占比。

5、风险点

1）肝素粗品价格的上涨必然会带动下游制剂成本价格的上涨，到后面就是粗品涨价的幅度能否覆盖肝素制剂的涨价幅度；

2）国内肝素业务出口占比大，也会面临海外订单波动的影响（因素影响）；

3）肝素目前处于景气周期，肝素价格的上涨受猪小肠供给的影响，但是影响价格因素多；

4）确定性不如猪周期。